股票融資好嗎三季度政府債券發行量大 央行或降準維持流動性合理充裕

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股票融資好嗎三季度政府債券發行量大 央行或降準維持流動性合理充裕

  中國建設銀行(601939,股吧)金融市場部 鄭葵方

  根據政府工作報告,今年財政赤字規模比去年增加1萬億元,為3.76萬億元;同時發行1萬億元抗疫特別國債;擬安排地方政府專項債券3.75萬億元,比去年增加1.6萬億元。積極的財政政策要更加積極有為,將對做好“六穩”“六?!惫ぷ髌鸬街匾饔?。

  今年政府債券發行量大,一方面,需要合理把握政府債券的發行節奏;另一方面,穩健的貨幣政策要更加靈活適度,與積極財政政策形成配合,維持市場流動性合理充裕。

  今年政府債券預計共發行13.38萬億元

  今年將發行1萬億元抗疫特別國債,規模為市場預期1萬億-5萬億元的下限。這是我國歷史上第三次發行特別國債,其發行規模介于第一次和第二次之間,主要用于地方公共衛生等基礎設施建設和抗疫相關支出。

  特別國債是指財政部發行的具有特定用途的國債,專門服務于特定政策,支持特定項目需要,??顚S?。特別國債納入中央財政國債余額管理,在發行時調整國債余額,但不列入財政赤字,其收支納入中央政府性基金預算。

  今年特別國債的發行方式尚未確定,但不少專家認為,可以采取普通國債的市場化發行方式。這次特別國債發行可能與前兩次以定向發行為主的方式有所不同。

  如果1萬億元特別國債以市場化方式發行,加上2.78萬億元的中央財政赤字和2.79萬億元的國債到期量,那么,預計今年國債總發行規模將達到6.57萬億元,較上年增加2.41萬億元,同比增長58%;凈融資額3.78萬億元,較上年增加2.03萬億元,同比增長115%。

  今年地方政府財政赤字為9800億元,同時新增地方政府專項債券額度為3.75萬億元,地方政府債券的凈融資額上限為4.73萬億元,較上年增加16828億元,增長55%。再加上今年到期量20757億元,預計地方政府債券總發行規模高達6.81萬億元,較上年增加2.44萬億元,同比增長56%。

  總體來看,今年政府債券(國債和地方政府債券)預計將發行13.38萬億元,較上年增加4.85萬億元,增長57%;凈供給8.51萬億元,較上年增加3.71萬億元,增長77%。

  政府債券的發行節奏

  2019年11月27日,財政部提前下達了第一批2020年新增專項債務限額1萬億元。今年2月11日,財政部提前下達第二批2020年新增地方政府債務限額,一般債務新增限額為5580億元,專項債務新增限額為2900億元。4月,財政部再提前下達第三批1萬億元地方政府專項債券額度,力爭5月底發行完畢。至此,財政部已提前下達2.29萬億元地方政府新增專項債券額度和5580億元地方政府一般債券額度。

  由于提前下達地方政府債務限額,今年1-5月政府債券的發行時間前置,給市場接納大規模政府債券發行留有時間和空間的余地。把握今年余下時間政府債券的發行節奏,可以參考借鑒2019年的情況。

  第一,從國債的發行節奏看,四季度供給量將比較大。

  2019年一季度,因等待3月份的兩會批準財政赤字規模,國債的凈供給量處在低位;國債主要集中在4-12月發行,月度凈融資額在900億元-3200億元區間波動,均值在1900億元左右。2019年全年國債凈融資額為17547億元,低于新增限額18300億元。分季度看,一季度的凈融資額占比為0,基本是按到期量發行國債,滿足國債的兌付需求;二、三、四季度的凈融資額占比為30%、28%、43%。四季度占比最高,二、三季度占比較低,或是考慮在二、三季度讓地方政府專項債股票融資好嗎優先發行,以使專項債在9月底完成全年2.15萬億元凈發行的任務。

  今年前5個月的國債凈融資額合計5491億元,余下7個月還需凈融資32309億元(含1萬億元特別國債)。如果6月國債的凈供給量能達到5000億元左右(加入部分抗疫特別國債發行),則上半年國債凈融資額合計為10491億元,占全年凈融資目標37800億元的28%,下半年還需凈融資約27309億元。

  由于7月、9月和10月的國債到期量較大,這些月份的凈融資額將有所下降,相對而言,8月、11月和12月的凈融資量會明顯高于平均水平。

  考慮三季度國債或仍讓位于地方政府債券優先發行,以免政府債券供給大幅超出市場容量,假設三、四季度的國債凈融資額按3:7分配,三季度國債需凈融資約8193億元(27309×30%),合7-9月每月平均凈融資2731億元,加上到期量,月均發行規模將達到5598億元左右。四季度凈融資約19116億元(27309×70%),合10-12月每月平均凈融資約6372億元,發行規模將達到月均8018億元左右。

  第二,從地方政府專項債券的發行節奏看,或在9月底前完成。

  2019年的地方政府專項債發行要求在9月底完成凈發行2.15萬億元的額度,因此專項債發行主要集中在前三個季度。分季度看,一、二、三季度的凈融資額占比為31%、30%、39%。每個季度內,大規模發債后的次月常出現凈融資額的大幅回落,主要是因為專項債的發行需要準備項目及其相關材料,因此月度凈發行易出現脈沖式的特點。

  根據Wind數據,今年前5個月地方政府專項債券的凈融資額合計為21766億元,尚余15734億元額度(37500億-21766億)。兩會下達了財政赤字和新增專項債限額,財政部6月需擬好各地方政府的具體限額,報國務院批準;各地方政府也要安排全年發債計劃,并報省政府批準,加上專項債前期大規模發行后,新項目和材料的準備尚需時日,因此6月地方政府專項債券的凈供給量將大幅減少,或低于今年前5個月的月均水平4353億元,降至1000億元左右。如果今年下達的新增專項債限額仍要求在9月底完成,則7-9月還需凈融資14734億元,平均每月凈融資4911億元,加上到期量,月均發行規模達到5721億元。

  第三,從地方政府一般債券的發行節奏看,未來的供給壓力不大。

  地方政府一般債券的發行也是集中在前三季度,2019年一、二、三季度的融資占比分別為53%、32%、16%,四季度融資占比為-1%,即凈融資額為負。今年前5個月的地方政府一般債券的凈融資額合計為7133億元,較全年9800億元的新增限額尚余2667億元額度,若在6-9月完成發行,則每月凈融資667億元,加上到期量,月均發行規模為2691億元,未來的供給壓力不大。

  維持市場流動性合理充裕,降低政府債券發行成本

  綜合上述測算結果,預計6月政府債券的凈供給量為6667億元(加上部分特別國債發行),7-9月平均為8309億元,10-12月平均為6372億元(全部為國債)。大規模政府債券的發行,需要央行釋放大量流動性,保持市場流動性合理充裕,才可避免利率上升帶來的利息支出增加、債務規模大幅膨脹。

  今年政府工作報告指出,穩健的貨幣政策要更加靈活適度。綜合運用降準降息、再貸款等手段,引導廣義貨幣供應量和社會融資規模增速明顯高于去年;創新直達實體經濟的貨幣政策工具,務必推動企業便利獲得貸款,推動利率持續下行。因此,預計未來央行將采取更為寬松的貨幣政策,以吸納巨額政府債券發行。

  因三季度政府債券的凈供給量相對其他季度更大,預計央行除了增加再貸款再貼現額度、續作MLF和逆回購外,仍需降準才能幫助市場消化吸收大規模政府債券的發行。預計三季度降準的概率較高,或有一次全面降準0.5個百分點的機會,并輔以一次定向降準,以保障市場流動性合理充裕,降低政府債券的發行成本。

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