益生股份股票經濟逐步重回正軌 政策焦點轉變

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益生股份股票經濟逐步重回正軌 政策焦點轉變

  摘要:

  一季度GDP顯著回落之后,經濟開始進入從底部復蘇的階段。產出端仍是被動加庫存。從需求上看投資需求仍是主要帶動,尤其是房地產投資近期的強勢對經濟貢獻較大,另外基建投資也開始有所增長,且未來持續性可能更好。消費需求預計將會從5月開始出現明顯修復。但我們仍強調,目前海外方面仍有較大的不確定性,除了疫情對海外經濟打擊而影響需求之外,新一輪貿易沖突若隱若現。我們認為,當前的經濟增速回升趨勢仍將保持,但速度也不會太快,整體環境維持溫和復蘇。

  通脹方面,CPI和PPI短期分化繼續擴大,二者全面回落將拖累二季度GDP平減指數。CPI邏輯較為清晰,豬肉價格、能源價格回落仍是主線,尤其是豬肉價格將隨著補庫的推進而回落,漲速依然易下難上,導致CPI下半年回落可能性大?;鶖底饔?、包括原油等商品價格暴跌、需求復蘇偏慢都是PPI持續走弱的原因。從內生角度看,庫存周期倒退至去庫存之后,有一定被動去庫存跡象,PPI可能正在接近底部,下半年或出現回升。這也是目前貨幣政策繼續維持寬松的方向,但節奏已經出現一定改變的原因之一。

  4月央行調降MLF利率同時縮量續作TMLF,貨幣政策的寬松速度不及此前。我們認為,央行進一步加快寬松步伐的動力已經下降,無風險利率在5月大幅上升也隱含這一擔憂。央行貨幣政策的方向已經從給實體企業全面降低融資成本,轉向對實體經濟刺激的精細化操作同時重點支政府融資。在目前全球貨幣政策寬松力度減弱,以及新冠疫情對經濟影響逐步消退,并且經濟步入企穩復蘇正軌的情況下,二季度進一步降息的可能性已經不大。下一個降息窗口預計在三季度,MLF降低幅度10BP左右,但能否實現仍充滿不確定性,需要持續觀察。

  國內貨幣政策開始逐步放慢腳步的情況下,財政政策的作用明顯提升。在“兩會”上的《政府工作報告》中,今年的赤字和地方專項債計劃顯示,財政政策明顯擴張。決策層對穩定的要求較增長更高。財政政策的擴張將直接和間接對年內的基建投資產生利好影響。我們認為目前的經濟復蘇情況也表明年內穩就業的目標大概率可以完成。

  綜合來看,我們對今年的總體經濟形勢依然偏樂觀,一季度GDP將成為全年低點,預計二季度開始GDP增速將逐步修復,但是弱復蘇格局下全年總體仍將承壓,即使極端樂觀預期下,全年GDP增速可能也不到4%,遠低于之前幾年的表現。當然這主要是受到疫情的影響,也意味著明年的GDP在低基數作用下增速將會顯著加快。從增長動力上看,近期的房地產以及未來的基建投資將有所表現。同時消費中的服務消費的復蘇也是推動總需求回升的重要動力。經濟風險主要在海外,包括經濟和非經濟的影響因素。貨幣政策和財政政策保持寬松,但全面寬松的貨幣政策步伐正在放慢。

  第一部分 經濟繼續溫和復蘇,二季度GDP將有修復

  一季度GDP顯著回落之后,經濟開始進入從底部復蘇的階段。產出端仍是被動加庫存。從需求上看投資需求仍是主要帶動,尤其是房地產投資近期的強勢對經濟貢獻較大,另外基建投資也開始有所增長,且未來持續性可能更好。消費需求預計將會從5月開始出現明顯修復。但我們仍強調,目前海外方面仍有較大的不確定性,除了疫情對海外經濟打擊而影響需求之外,新一輪貿易沖突若隱若現。我們認為,當前的經濟增速回升趨勢仍將保持,但速度也不會太快,整體環境維持溫和復蘇。預計二季度GDP增速將有一定修復,但是從全年角度看仍將承壓。在極端樂觀預期下,全年GDP增速可能也不到4%。

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  4月復工復產進度逐步加快,貨幣政策持續寬松給企業注入流動性,都為產業鏈復蘇和增加活力創造有利條件,產出端復蘇趨益生股份股票勢大概率延續。但產出端整體上行步伐仍將緩慢,并且海外市場的風險仍需注意。除需求拖累之外,海外原材料進口如果首先也將限制產出復蘇。且宏觀上看被動加庫存的跡象仍存,行業差距依然較大,僅有中游原材料和電子制造業等少數行業表現較好。我們認為經濟仍將以小步伐修復為主,產出端大方向依然向好。

  到5月來看,制造業PMI雖然稍有回落,但主要分項繼續修復的步伐。我們此前層預期產出復蘇的進程可能受阻,這一預測得到驗證。從庫存周期看,被動加庫存已經有轉向主動去庫存的跡象,但由于疫情等外生沖擊影響,這一轉變并不典型。我們認為,短期內經濟維持弱復蘇的趨勢不變,情況仍繼續向好的方向發展,中性情況下年中前后庫存周期重回加庫存階段,下半年經濟將會進一步加速修復。

  4月的投資需求仍是帶動內需的最主要因素。房地產投資繼續帶動總投資,同時基建投資的支持明顯增強。但房地產投資在回補前期缺失后,進一步增長并對經濟產生更強帶動的可能性小?;ㄍ顿Y的可控性和穩定性更好,尤其是在政府推出預算內赤字、專項債、特別國債等政策組合下,資金制約減小也是有利條件。因此我們認為未來基建投資將有進一步加速的空間。制造業投資仍需要觀察海外需求,二季度外需大概率受挫的情況下,制造業表現可能仍偏弱。

  4月數據顯示,嚴格的防疫措施繼續限制消費,且零星病例的出現打擊消費者積極性。包括餐飲在內的服務消費最受打擊。從5月開始,部分防疫措施開始解除,刺激消費尤其是包括餐飲、旅游在內的服務消費的措施層出不窮,令服務消費改善的前景更加明朗。隨著限制聚集的防疫政策逐步解除,消費尤其是服務消費的進一步反彈可期。而汽車等耐用品消費需求在短期釋放并回補之前受阻的需求之后,可能重回平穩增長。短期風險則在于就業壓力、收入下滑等拖累消費。長期來看,人口增速放慢、居民部門高杠桿等制約下,消費增速能否長期持續上行仍不確定,消費升級和轉型的進程仍是決定未來消費增長的主要因素。

  4月外貿數據表現為出口強、進口弱的情況。但出口金額看依然是相對平穩,去年同期的低基數基本可以解釋大部分原因。此外,企業復工之后繼續完成之前疫情導致停工而拖欠的訂單,也是出口繼續復蘇的重要因素,因此出口好轉的持續性有待觀察。進口的走弱一方面是基數偏高和國內需求弱,另外一方面國際原油等大宗商品價格的暴跌,導致進口金額回落也符合情理。同時和此前我國情況一樣,海外疫情發酵導致我國進口訂單未能交付,對進口也有拖累。我們認為短期內外需風險仍值得警惕,尤其是5月出口將面臨基數偏高的問題,大概率同比增速將會回落,整體二季度表現仍需謹慎,三季度開始可能出現一定回升。而進口金額在國內經濟已經有所企穩的情況下,難以進一步大幅回落。更長期來看,外貿的壓力仍在于中美貿易摩擦的嚴重程度。尤其是美國在疫情逐步緩和之后,可能將會騰出更多精力對中國施壓,這一點需要格外注意。

  4月合計的工業企業利潤總額同比增速修復明顯,當月利潤總額也明顯超過季節性水平。上有黑色開采表現最好,房地產施工的火爆利好全部體現在上游,中游的黑色冶煉反而受到擠壓。中游制造業中電子制造業繼續明顯好轉,可能含有中美新一輪貿易沖突之前,電子行業抓緊窗口期生產有關。石油開采等仍受到外部因素拖累。下游必需品中的農副產品加工等依然表現較好。4月PPI繼續進一步回落的態勢。與此同時庫存指標開始回落,短周期經濟或正從被動加庫存轉向主動去庫存,符合庫存周期變動的規律。我們認為,由于受到外生沖擊影響,2月開始的被動加庫存、主動去庫存階段將不會持續太久,主動加庫存或推動下半年經濟進一步復蘇。未來需求回升的速度仍是決定經濟回升步伐的主要因素,尤其是海外需求。

  第二部分 PPI正接近底部,CPI仍有回落空間

  4月CPI和PPI短期分化繼續擴大,二者全面回落將拖累二季度GDP平減指數。CPI邏輯較為清晰,豬肉價格、能源價格回落仍是主線,尤其是豬肉價格將隨著補庫的推進而回落,漲速依然易下難上,導致CPI下半年回落可能性大?;鶖底饔?、包括原油等商品價格暴跌、需求復蘇偏慢都是PPI持續走弱的原因。從內生角度看,庫存周期倒退至去庫存之后,有一定被動去庫存跡象,PPI可能正在接近底部,下半年或出現回升。這也是目前貨幣政策繼續維持寬松的方向,但節奏已經出現一定改變的原因之一。

  第三部分 貨幣政策效果顯著,寬松的步伐或放慢

  4月央行調降MLF利率同時縮量續作TMLF,貨幣政策的寬松速度不及此前。我們認為,央行進一步加快寬松步伐的動力已經下降,無風險利率在5月大幅上升也隱含這一擔憂。央行貨幣政策的方向已經從給實體企業全面降低融資成本,轉向對實體經濟刺激的精細化操作同時重點支政府融資。在目前全球貨幣政策寬松力度減弱,以及新冠疫情對經濟影響逐步消退,并且經濟步入企穩復蘇正軌的情況下,二季度進一步降息的可能性已經不大。下一個降息窗口預計在三季度,MLF降低幅度10BP左右,但能否實現仍充滿不確定性,需要持續觀察。

  整體上看,全面的貨幣政策尤其是降息的步伐正在減慢,貨幣政策的核心目標已近從給企業部門降低融資成本,轉向給政府部門的大量融資提供流動性保證,即通過降準等手段解鎖銀行間流動性,為正在發行的大量赤字提供融資保證。面向企業部門的政策更加精細化,如提供4000億元的類似再貸款的“直達實體經濟的新興貨幣政策工具”。

  第四部分 聚焦財政擴張,外部風險仍需警惕

  國內貨幣政策開始逐步放慢腳步的情況下,財政政策的作用明顯提升。在“兩會”上的《政府工作報告》中,今年的赤字和地方專項債計劃顯示,財政政策明顯擴張。決策層對穩定的要求較增長更高。財政政策的擴張將直接和間接對年內的基建投資產生利好影響。我們認為目前的經濟復蘇情況也表明年內穩就業的目標大概率可以完成。全球角度看,大部分海外經濟體的疫情已經明顯好轉,海外經濟體多已經開始復工,尤其是歐美發達國家。隨著海外經濟體復工復產,外需的壓力暫時下降但是不可忽視。此外,美國對中國的態度依然非常消極,中美糾紛的壓力依然較大,非經濟因素對經濟產生的負面影響不可忽視。人民幣匯率波動可能將會加大,但是經濟基本面對匯率仍有支持,大幅度貶值的風險不大。

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